环氧工业链的细分龙头,红宝丽

本文摘要:红宝丽从事环氧丙烷衍生品,包罗聚氨酯硬泡组合聚醚、特种聚醚、异丙醇胺系列产物,以及新兴质料聚氨酯保温板的研发、生产和销售。处于产能连续扩张和向上游延伸的生长阶段。 主要看点是其两大产物,聚氨酯硬泡组合聚醚和异丙醇胺,都处于细分行业龙头职位。当前这两个产物的景气度都很高,且可连续。从各方面来综合判断,公司处于一个厚积薄发的时点。 以下是详细分析: 一,主营分析 相识化工公司必须从产物入手,然化工产物的名字都很迷,大部门属于“每个字都认识但放在一起。

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红宝丽从事环氧丙烷衍生品,包罗聚氨酯硬泡组合聚醚、特种聚醚、异丙醇胺系列产物,以及新兴质料聚氨酯保温板的研发、生产和销售。处于产能连续扩张和向上游延伸的生长阶段。

主要看点是其两大产物,聚氨酯硬泡组合聚醚和异丙醇胺,都处于细分行业龙头职位。当前这两个产物的景气度都很高,且可连续。从各方面来综合判断,公司处于一个厚积薄发的时点。

以下是详细分析: 一,主营分析 相识化工公司必须从产物入手,然化工产物的名字都很迷,大部门属于“每个字都认识但放在一起。”系列,好比:聚氨酯硬泡组合聚醚(这个是红宝丽的第一大主营产物,也是本文想重点讨论的),另有一部门则爽性是字都认不全系列,好比:羟乙基二异丙醇胺(这是红宝丽另一大主营产物异丙醇胺的改性产物的其中一个分支)。这种名字看多了就感应万念俱灰完全不想看了有没有?其实并没有那么庞大,看完本研报,保你完全看懂。红宝丽的两大主营产物之一是:聚氨酯硬泡组合聚醚。

1科普:聚醚(全称聚醚多元醇)是在起始剂作用下,环氧乙烷(EO)、环氧丙烷(PO)开环聚合生成的聚合物。这样生产出的聚醚也称为单体聚醚。

然后由单体聚醚、催化剂、泡沫稳定剂、发泡剂、阻燃剂等原料组合而成的聚醚称为组合聚醚。组合聚醚是聚氨酯硬泡的主要原料之一,又称白料(也就是红宝丽的这个产物),与聚合MDI(也叫黑料,是万华的主要产物)发泡生产成聚氨酯硬泡,其主要下游是冰箱冰柜,其特性广泛适用于修建保温、保冷、太阳能、热水器、冷库、恒温库、啤酒罐、冷藏等需要保温保冷的种种场所。红宝丽的组合聚醚主要用在聚氨酯硬泡,所以也叫硬泡组合聚醚,全称是聚氨酯硬泡组合聚醚。后文泛起的不管是2个字,4个字,6个字还是9个字的相关称谓,都是说的同一种红宝丽的产物。

2竞争格式:硬泡组合聚醚并非尺度化产物,凭据客户的详细需求举行“配方”定制,差别的配方对性能的影响很大,行业壁垒较高,公司作为行业龙头有显着的竞争优势。同时许多同行小企业受限于越来越严的环保与宁静的羁系要求,不得不退出市场,市场供应不增反降的同时,需求却保持着显着增长,所以整个行业的供需是偏紧的。红宝丽最新的定增扩产12万吨聚醚的计划,切入时机可以说很是适宜。3 产能:红宝丽的组合聚醚海内市占率第一,原有产能15万吨,现在已饱和,尚有3万吨特种聚醚装置,正计划通过非公然刊行股份召募资金扩产12万吨聚醚。

如前文科普所述,产物的上游主要原质料是环氧丙烷(PO),而PO属于偏卖方市场,价钱颠簸比力大(好比最近半年就有了翻倍的涨幅),成本控制方面很是被动,为解决这个痛点公司计划投产12万吨PO产能,而且使用中间产物生产DCP有2.4万吨产能,这部门产能已建设完成,试生产而且获得批文(批文是10万吨),接下来就会逐渐释放产能。看得出来,公司谋划思路明确,买通上下游,打造环氧工业链,且推进有序,先解决上游成本痛点,然后再继续下游产能扩张。我们知道,全工业链的利益就是可以降低上游环节的成本颠簸,稳定利润率,上下游买通之后,公司的业绩将主要取决于下游行业的景气度。4行业景气度:看好红宝丽的主线逻辑正是聚氨酯硬泡组合聚醚产物的景气度高,这也是真正可以推动股价的最焦点逻辑。

行业景气度高,代表增速快,毛利高,市场空间大,前景优美,甚至随之而来的估值溢价也会高。聚醚的下游增长点是冷链,冷链由国家政策推动和住民消费拉动,属于真实存在且正在验证的逻辑,长时间内都不用担忧被证伪。在其主要需求中,种种保温质料的需求增加是最直观最真实的,这种增加已经从理论上的可能成为了实际已经发生的。

PO的涨价便可应证这一点。保温质料是非尺度的,上游的组合聚醚也是非尺度的,可是再上游的PO是尺度产物,它的价钱可以一定水平上说明问题:PO的涨价主要来自于,当下游需求的增长凌驾了供应的增长,短期内便会形成较大的供需失衡,引发上游PO的涨价,而且这种供需失衡会连续比力长的时间,虽然近几年会有大量的PO新产能上马,但PO新产能的建设周期较长(3-5年),且海内PO老产能中的大部门都是氯醇法,是需要被淘汰的高能耗高污染产能,所以新产能上马主要是替换老产能,而不是迅速新增,整体的供应较长时间内都市保持平稳。所以可以判断PO或许率会恒久处于高位。

对红宝丽来说,聚醚的上游环氧丙烷的成本占比很大,其价钱高企直接侵蚀掉大部门利润,所幸红宝丽已经向上延伸了,产能马上就要释放。短期内的业绩体现无法期待,但恒久可以很是乐观。所以,红宝丽的PO产能是否能快速走上正轨尤其的关键,也是影响其利润体现的最大因素。如果PO产能泛起问题,上再多的组合聚醚产能都是白给,赚不到几多钱。

如果PO产能真的如预期的那样,是海内以致世界上都是最先进的,那么顺利吃到工业链中未来几年最丰盛的利润环节,必将为公司孝敬可观的利润,乐观估算可以到达其历史最高年净利润的数倍。如果顺利,理论上股价的翻倍将只是一个起步价。以上即是基本的逻辑,可是要注意,基本逻辑是否建立,有几个重要的关注点: 1关于PO产能工艺凭据公然资料显示,其接纳的CHPPO法是共氧法的革新。

仅从理论上看,CHPPO法是具有优势的,至少对海内的同行具有优势。但详细如何有待视察,这样一个自研的先进工艺,生产一个历史颇为悠久的产物,至今在国际上仅有日本住友乐成接纳,这样的基本事实很容易推导出两个最大的可能:要么工艺其实并没有那么先进以至于化工巨头没有跟进研发,那么红宝丽在这方面就无法获得优势,要么工艺难度很是大所以化工巨头没有跟进研发,那么红宝丽是否真的可以完美驾驭就存在一定的疑问。

这很可能就是在显着的纸面利好下,股价并没有体现得很是精彩的重要原因,市场有怀疑。2关于组合聚醚的谋划模式环氧丙烷是公司生产硬泡聚醚的主要原料,占聚醚生产成本的 6 成左右。

公司对硬泡聚醚接纳“环氧丙烷上月均价*系数+加工费”的订价模式, 加工费笼罩辅料以及其他成本, 聚醚产物的出厂价钱会随着 PO 价钱的变化而变化。当前PO涨价使得对股价的判断陷入一个分歧:12万吨的PO在建产能,PO涨价显然是利好,但在产能落地前,PO涨价又是明确的对业绩的压制。

究竟是利好还是利空,归结于两个要素:PO产能进度,PO未来的价钱走势。前者是关键,产能越早落地,利润和业绩越早改善,产能落地后,PO的价钱不再对利润率颠簸发生大的影响,恒久就不必过于关注了。3关于资产转固从财政角度来说,新产能转固后也意味着开始有折旧的压力,如果其产能爬坡不给力,导致其经济效益无法有效COVER这笔折旧,负重蹒跚的重资产企业无法获得市场的青睐。

所以最终指向其实是一致的:红宝丽自研的CHPPO法是否足够靠谱,是否能够快速稳定产能,生产出低成本的PO。公司另一大主营产物:异丙醇胺 异丙醇胺包罗一异丙醇胺、二异丙醇胺、三异丙醇胺和改性异丙醇胺(二乙醇单异丙醇胺、羟乙基二异丙醇胺等),是具有氨基和醇性羟基的醇胺类化合物,具有胺和醇的综合性能,广泛应用于合成外貌活性剂、工业与民用清洗剂、石油天然气炼制中的脱硫剂、医药农药中间体、钛白粉、金属切削、电子清洗、水泥外加剂、固化剂等行业。详细应用很广也很杂,非专业人士很难深究,我们只需要知道重点:首先,公司早在2002年就获得了超临界法合成异丙醇胺发现专利,生产技术有保障。然后,现在4 万吨异丙醇胺、5 万吨改性异丙醇胺的产能,其规模不止海内没有对手,在世界也是第一,规模优势显着。

从这两点基本可确定这个产物的职位和分量。异丙醇胺和聚醚同样都是以环氧丙烷PO作为主要原料,但从指标看,其竞争力显着要强过聚醚,当聚醚受到原质料价钱颠簸影响,毛利大幅颠簸时,异丙醇胺为公司孝敬的毛利却很是稳定。

这一定水平上可以应证其行业职位。异丙醇胺作为水泥的新一代升级用添加剂需求增长显着,这一趋势依然在延续。

因此这块业务未来也值得继续期待,随着原料PO自产,异丙醇胺的毛利率另有上升的空间。除了以上两大主营,公司还增加了DCP,是PO产能的副产物,预计也可以提供可观的利润。因为DCP具有高污染的特征,海内相继关停了许多小产能和老产能,受响水事件停产的江苏的常州诺德和太仓塑料制剂复产存在难题,红宝丽有极好的时机接手市场。

二,公司生长历程与展望: 公司2007年上市,时间跨度足以提供充实的信息资助我们全面认识这是一家怎样的公司,用文字来总结就是:这是一家勤勉生长,没有惊喜,天花板不高,底线也不低,各方面都很稳定的公司,往难听了说就是平庸,往好听了说就是靠谱。仁者见仁智者见智。

用详细数据来说话,我们发现其多年来的业绩体现,缺乏发作力,其自07年至19年的这13年间,红宝丽年度净利润的波峰波谷之间的差距最多只有4倍,从来没有亏损,也从来没有爆赚过。一个具有周期性,且处于工业链中间环节的工业制造业公司,在足够长的时间段,其净利润的颠簸可以很是大,像红宝丽这么稳的可以说很是少见。从公司的生长历程来说,这十几年一直有序扩张,不停再投入增长产能,从会计角度看,这样会造成治理费和折旧的居高不下,仅看利润表体现不出其价值,但其内在的真实价值是在不停增长的。

利润体现不佳的另一大原因是恒久受制于原质料PO成本的不友好,而这个问题已经到了彻底解决的时间点,突入禁区只差临门一脚。如果把08年熊市的极低值和15年牛市的极高值去掉,红宝丽的股价全程都陪同着平平吴骑的利润体现在一个大箱体区间震荡。见图1当不远的未来基本面有效突破之后,相信技术面的突破也会顺理成章。

三,一些深入分析: 简朴的种种数据枚举就不做了,有兴趣的自己可以看。想做一些深入点的分析。除了值得看好的点,这家公司的问题其实也挺显着: 1,应收款应收票据占比很是大,虽然历史上其应收一直都不低,但营收显著增长的17,18两年,其应收也大幅增长,要靠赊账来推动营收上升,而且净利润还大幅下降,禁不住让人怀疑其产物的竞争能力。见图2,图3但深入研究后发现,数据无法简朴的反映庞大的详细情况。

我们来视察2010年至2018年的财报数据变化(公司2007年上市, 2010年是上市3年后业绩相对稳定下来的时点,2018则是历史业绩高点,取这一段时间最有参考价值) 在8年里,海内营收由10.46亿增长到15.98亿,53%的增长;外洋营收由3.17亿到8.69亿,274%的增长。见图4 历年应收票据的峰值同样是2018年,从2010年的1.73亿到2018年的 3.9亿,225%的增长。可见图2 应收票据增长比例和外洋营收的增长比例很是匹配,比力合理的解释是公司在开拓外贸业务的时候付款方式主要接纳了DP远期和信用证的方式,所以增加了大量的应收票据。

这两年,中信保给出了优惠到险些白嫖的保险政策,如果公司用了(这是或许率),那么应收票据这一块的风险基本上可以明白为无风险,如果公司没用(没用的可能性不大,但万一真没用,建议看到这篇帖子的公司业务人员尽快去相识),那么在当前的外贸情况下这个潜在风险确实是让人很是担忧的。如果把2015年到2017年年报中的钱币资金和应收票据这两项放在一起看,显着可以看出公司在2016年底举行了贴现操作,显着变更的现金和显着淘汰的营收票据,这是把许多应收票据酿成了钱币资金。2019年也做了同样的操作。

见图5所以,我的看法是,应收尤其应收票据固然是风险,但也不必过于拘泥财政报表所展现的数字,因为其详细数字和变更与其所表达的风险值并不是完全正相关的。其数据也并不能认为和业务能力完全正相关。如果思量公司整体稳健的谋划气势派头,我们可以相对中肯的认为这个风险确实是一个值得关注的风险,但并不是一个很庞大的风险。2,治理水平聚醚和异丙醇胺都是非尺度化产物,为差别客户定制差别规格和性能,实行柔性化生产,这个模式具备竞争壁垒,但同时也很磨练治理水平,随着业务规模的扩大,产物的增加,意味着对治理水平的要求也会相应提高。

有许多企业,在它规模不大的时候很是优秀,但规模变大后开始泛起种种问题,红宝丽完全可能遭遇同样的问题,它将迎理由一场由中等规模企业向大型企业跃升一定要面临的渡劫。3,工艺水平PO新装置虽然通过了种种宁静审核行政审核,但其稳定性,真实经济效益有待验证。这也是最可能有雷的一个地方。

没有专业性配景实在无从讨论,况且当前的时点,其实骰子已经摇好,只等开了,拭目以待即可。骰子摇出来的是啥,我们还不知道,但公司治理层肯定是基本相识的。近期的重要事项: 1,定增9 月 3 日,公司公布非公然刊行股票预案,拟募资不凌驾 50886.88 万元,全部用于 12 万吨聚醚多元醇项目。这一项目的配景一是江苏周边供应单体聚醚的企业停工停产较多,公司自身单体聚醚产能已趋于满负荷,二是公司可以进一步扩大聚醚品类,如 CASE 聚醚, 高回弹聚醚等,强化竞争优势。

固然是看好,静待落地。2,PO的生产许可许可已经正式下来,不外从12吨酿成了10吨,不知道为什么打了折扣,但现在来说10吨和12吨其实没有实质区别,这个折扣未来应该有其他措施可以补上。3,大股东减持9月17日到9月28日期间,大股东减持股份比例达总股份1%。

减持这种事情不管怎样都不能明白为利好,至于有多利空,就要凭据详细情况了。如果从时间上来看,大股东选的时间点很容易让人认为他们是居心要打压股价,尤其是在股价走出了很是显着的上升趋势的时候(8月7日)迅速站出来大呼要减持,其时还是员工持股计划刚刚减持完仅仅2天。要否则还能怎么解释呢,岂非是因为他们过于自信错估了形势?似乎也不是没可能啊,其时正是所有人都认为牛市正酣更进一步的时候,或许红宝丽的高层认为以这个牛市节奏可以在未来几个月以好几倍的价钱减持也说不定呢。另有一种可能性就细思极恐了,骰子摇好了,罐子还没打开,我们还不知道情况究竟如何,但大股东可是已经明显知道了的。

固然,大股东给出了一个合理的解释,他们要减持还债。信哪个?见仁见智。结论我作为刚解套人士,不合适给出确定的结论,尽在5千字里,相信看完的朋侪应该有自己的看法了,买大还是买小,客官请自行决议吧。


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